（报告出品方/分析师：华福证券 杨钟）
1 螺杆式压缩机龙头，真空泵业务打开全新增长曲线
1.1 压缩机龙头企业，真空业务加速增长
上海汉钟精机股份有限公司成立于1998年1月17日，并于2007年在深交所挂牌上市。
公司前身为廖哲男于台湾创办的压缩机公司，1996年在上海设立办事处，是国内螺杆式压缩机的龙头企业。
公司以压缩机起家，凭借多年的技术积累和深入市场洞察，于2010年起发力开展真空泵业务，下游主要覆盖光伏及半导体领域。
目前，公司已成为晶盛、捷佳、高景、双良、隆基、华虹、芯恩、联电、力积电等知名厂家的真空泵产品供应商。
公司股权结构稳定。
公司2023年第一季度报告显示，境外法人巴拿马海尔梅斯公司持有公司32.70%的股份，为公司第一大股东；境外法人维尔京群岛持有公司28.84%的股份，为公司第二大股东。
公司2022年年度报告显示，公司实际控制人为创始人廖哲男先生，通过持股23.09%汉钟投资控股股份有限公司，间接持有公司股份。
自上市起，前二大股东合计持股比例保持60%以上，实际控制人未发生变更，公司股权结构及管理体系稳固。
公司主营业务分为压缩机及真空泵两大板块，产品线丰富。
压缩机业务是公司传统优势业务，包括制冷压缩机和空气压缩机，产品覆盖商用中央空调压缩机、冷冻冷藏压缩机、热泵压缩机和空压产品等。真空泵业务为公司近年来业绩增长的主要动力来源，在光伏及半导体两大领域持续放量。
公司为全球少数专注压缩机与真空泵制造的世界大厂，获得诸多荣誉。
公司先后被评为国家重点新产品企业、中国机械工业质量诚信企业、品牌培育示范企业、中国外贸出口先导指数样本企业、工信部服务型制造示范项目、上海制造业企业100强、上海成长性企业50强、中国制造业上市公司价值创造500强。
分/子公司多地区共同发力，协同发展。
公司已在南京、广州、重庆、济南相继设立分公司，同时在浙江、安徽、山东、香港、韩国和越南等地区设立子公司，不断拓展经营范围、细化产品生产分工，同步提升国内外市场产品占有率。
1.2 产品结构持续优化，公司业绩稳健增长
近年来受益真空产品的逐步放量，公司业绩表现持续提升。
2019-2022年，公司实现营收由18.07亿元增长至32.66亿元，CAGR高达20.34%；归母净利润由2.46亿元增长至6.44亿元，CAGR达23.59%。
2022年公司实现营收32.66亿元，同比增长9.55%；实现归母净利润6.44亿元，同比增长32%。净利润增速高于营业收入，主要得益于真空泵产品的逐步放量。
从2022年公司的业绩表现来看，其压缩机业务实现营收17.37亿元，同比增长2.36%，毛利率为31.43%，同比提升4.28个百分点；真空产品实现营收12.76亿元，同比增长22.41%，毛利率42.61%，基本稳定；零件及维修实现营收1.85亿元，毛利率为39.19%；铸件产品实现营收0.68亿元，毛利率为8.72%。
从营收结构来看，高毛利的真空产品有效提升了公司的盈利能力。
2016-2022年公司真空泵的营收占比持续提升，由2016年的5.07%增长至2022年的39.08%，CAGR高达40.55%。2022年公司真空泵毛利率为42.61%，同期压缩机毛利率31.43%。
近年来，公司真空产品的毛利构成由2016年的2.46%迅速增长至2022年的46.55%，并与传统压缩机业务的毛利贡献基本持平，有效地打开了公司盈利能力的上行通道。
2022年公司毛利率为35.78%，净利率为19.79%，盈利能力稳步提升。
近五年来公司销售毛利率始终维持35%左右的水平，销售净利率由2018年的11.71%逐年提升至2022年的19.79%，主要原因为控费能力的提升和产品结构的不断优化。随着未来高毛利的真空产品在光伏和半导体领域的进一步导入，公司盈利能力存在持续提升空间。
期间费用率稳步下行，研发投入持续加码。
近年来公司期间费用率较为稳定，呈现逐步下行趋势。这主要得益于公司大力推行精益生产及规模化生产，费用管控能力稳步提升。
从研发支出和研发费率上看，2022年研发费用为1.72亿元，占营收比例为5.25%。业绩兑现期研发费用率有所下行，并持续向光伏及半导体真空泵领域加码。此外，截至2022年末，公司已拥有96项专利，其中发明专利7项、实用新型专利78项、外观设计专利11项。
2 半导体真空泵：核心零部件国产化加速，成长空间稳步提升
2.1 半导体设备市场规模持续增长，助力真空泵需求扩增
半导体设备是数码产业的基石，对整体产业链具有关键支撑作用。
半导体设备泛指生产各类半导体产品所需要的设备，位于产业链上游，是半导体行业的核心和基础。其年产值约为数百亿美元，在行业总产值中占比并不大，但支撑着年产值数千亿美元的半导体行业和数万亿美元的电子信息行业。
作为一代工艺发展的前提，半导体设备的性能提升对所有下游产品和应用的变革起着决定性的先导作用，是亟需实现国产化的关键领域。
半导体设备市场空间广阔，拉动真空设备市场稳步扩张。
下游电子、汽车、通信等行业需求稳步扩张，物联网、云计算和大数据等新兴产业的迅猛发展叠加传统集成电路产业先进制程的产能扩张需求，促使半导体设备行业迎来了广阔的市场空间，也同步带动了半导体真空泵市场规模的稳步扩张。
据SEMI数据显示，2022年半导体设备市场规模再创新高达到1076亿美元，自2019年起CAGR为21.63%。据华经产业研究院数据显示，2022年全球半导体真空泵市场规模约147.3亿元，自2019年起CAGR为12.77%。
2.2 干式真空泵倍受青睐，国产替代空间广阔
真空泵是真空系统的核心，细分品类众多，应用领域广泛。
主要工作原理为：利用机械、物理或化学方法对被抽容器进行抽气，从而获得低于大气压力的真空环境，为后续工艺制作和科学试验创造合适的物理环境。
根据工作原理的差异，真空泵又可分为气体传输泵和气体捕集泵，其中气体传输泵为主要应用类型，占据约65%市场规模。而气体传输泵按结构特点划分，可分为往复式、旋转式、牵引式等。不同的结构特点，也对应着真空产品不同的应用范围。
真空泵是半导体设备的核心零部件之一，贯穿于工艺制程的多个环节。
真空泵主要为单晶硅制造和前道晶圆加工提供超洁净真空环境，其应用环节覆盖Load-lock、量测、刻蚀、薄膜沉积（PVD、CVD、ALD）、扩散、离子注入等清洁及严苛制程。
由于半导体器件为多层材料结构，层与层之间混入的气体分子容易对器件性能造成破坏，进而影响芯片良率。因此，极度受控的真空环境对半导体制程尤为重要。
此外，随着半导体制程线宽不断微缩，半导体制造的工艺步骤数量不断增加，促使晶圆加工所需的精度和稳定性要求不断提高，从而推动着真空设备需求的进一步提升。
2021年半导体真空泵国产化率约5%，国产替代潜力大。
由于半导体真空泵技术含量较高，全球市场集中度高，呈现寡头垄断格局。据华经产业研究院数据，当前Atlas、Pfeiffer及其他海外厂商共占据全球半导体真空泵市场约95%的市场份额，而国产厂商合计份额约5%，具备广阔的国产替代空间。
2.3 受益国产替代进程加速，真空泵设备市场空间广阔
半导体设备是电子产业发展的必争之地，国产替代势在必行。随着贸易和科技摩擦的日益加剧，美国对华技术封锁措施持续出台。
2022年美国组建了“Chip4联盟”，并发布对华先进计算和半导体制造的出口管制新规，针对中国半导体先进制程技术和设备进行限制。
2023年，荷兰阿斯麦、日本尼康和东京电子等半导体设备巨头实施对华出口新规，在继续禁绝向中国企业出售EUV光刻机的基础上扩大管制范围。
在此环境下，本土设备厂商正在进行产品技术能力奋力追赶，同时下游晶圆厂购买本土设备意愿大大增强，推动国产化水平快速提升。
半导体设备国产化率较低，未来替代空间广阔。
据中商情报网2022年8月发布的报告显示，中国晶圆厂商半导体各环节设备国产化率不足20%。相对较低的半导体设备国产化率，预示着国产替代市场具备较大的发展潜力。而真空泵作为半导体多个制程环节的设备核心零部件同样拥有着广阔的国内市场空间。
中国大陆晶圆厂商持续扩产，为真空泵带来增量市场。
根据SEMI发布的报告显示，2020年初至2024年底，全球8英寸晶圆厂产能每月将增加120万片，达到每月690万片，即增长21%。
8英寸晶圆虽然2023年增速放缓，但在未来仍旧保持增长态势。这其中，中国大陆地区8英寸晶圆产能在2022年已占全球产能的21%，处于领先地位。
此外，根据JW Insights预测，2022-2026年中国大陆将新增25座12寸晶圆厂，到2026年底，中国12英寸晶圆厂总产能将超过276.3万片，较2022年提高165.1%。晶圆厂的持续扩产将为干式真空泵创造市场需求，并在未来保持强劲势头。
2.4 公司为国内螺杆式真空泵龙头，产品已导入下游头部客户
公司为本土半导体真空泵龙头，产品系列已覆盖全制程。公司的半导体真空泵以干式螺杆泵和罗茨泵为主，拥有SEMI安全基准验证证书。
产品方面，公司已推出针对半导体应用需求的PMF、iPM和iPH三个产品系列，分别适用于清洁制程、半严苛制程和严苛制程，可满足半导体最先进工艺的生产要求。
此外，真空泵产品可用于第三代半导体产线，并已经导入到三安光电等头部公司，在力积电、联电同样取得了突破性进展。由此可见，公司的真空泵产品在国产替代市场中已经开始崭露头角，未来成长空间值得期待。
干式螺杆真空泵是一种无介质、无接触的旋转真空泵。
干式螺杆真空泵由一对同步齿轮带动逆向旋转的螺杆构成。螺杆旋转可周期性改变转子齿面之间的间隙容积，待抽气体通过进气口进入泵腔后，在螺杆旋转作用下沿泵腔逐渐被压缩，最终通过排气口实现气体抽出。
干式真空泵为半导体制造环节中主要应用的真空泵类型。
与油封式真空泵不同，干式真空泵因机械摩擦很小而且无需油类或其他液体介质介入，因而避免了工作介质返流污染被抽容器以及介质变质腐蚀容器的问题。
这不仅确保了更高的生产效率和产品良率，也降低了设备的维护成本和运行成本。由于半导体沉积及刻蚀工艺中往往生成腐蚀性气体和研磨微粒，采用干式真空泵也可更好地避免腐蚀性气体与介质发生有害化学反应，同时防止微粒混入液体介质中影响设备持续运行。
3 光伏真空泵：电池片迭代持续推进，光伏设备零部件需求旺盛
3.1 真空泵在拉晶和电池片环节中不可或缺
光伏产业链上游包括硅料生产、硅片制造，中游包括光伏电池片、光伏组件，下游主要是光伏发电及其应用。其中具备真空生产需求的环节主要包含硅片制造中的拉晶环节，以及电池片生产环节。
真空泵为拉晶环节提供单晶生长的洁净环境。
拉晶工艺的准备工作主要为装料、抽空捡漏、压力化。在保障炉内具有较高的洁净度的同时，使得炉内压力逐渐升至单晶成长的压力范围。
之后方可进行化料、引晶、缩颈、放肩、转肩、等径生长等工序，最终产出晶棒。因此，真空泵主要用于拉晶工艺的抽空环节。
真空技术是电池片工艺稳定的关键技术之一。
传统电池片生产流程大体分为6个步骤。包括：清洗制绒、扩散、刻蚀、镀膜、丝网印刷、烧结。不同的电池片在制造生产过程中存在一定差异。例如，Topcon电池生产流程有12-13步骤，HJT电池生产流程则减少至6步骤。而真空泵在光伏生产工艺中意义重大,被广泛应用于PECVD、LPCVD、ALD等设备中。
以电池片镀膜为例，真空环境更有利于控制薄膜厚度，以制备具有各种不同功能的功能性薄膜。同时，真空带来的清洁环境，也使得薄膜不易受到污染，进而有利于提升镀膜的致密性、纯度以及均匀性。
3.2 电池片技术迭代催生真空泵需求增量
光伏电池片根据其采用硅片原材料的掺杂类型可分为P型电池片和N型电池片。光伏电池片的上游是硅片和银浆。
纯硅片并不导电，但在硅中掺杂其他元素可改变其分子结构，使其具备导电特性。若在硅晶体中掺杂磷（P）元素，可做成N型硅片；而掺杂硼（B）元素，可做成P型硅片。
其中，以N型硅片为衬底称为N型电池片，以P型硅片为衬底称为P型电池片。
N型电池主要包括隧穿氧化层钝化接触电池（Topcon）、本征薄膜异质结电池（HJT）、全背电极接触电池（IBC）；而P型电池则主要包括传统铝背场电池（BSF）和钝化发射极和背面电池（PERC）。
N型电池的理论转换效率高于P型电池片。N型电池作为P型电池的竞争者，在电池片结构、光衰致减反应、工作温度以及弱光响应等方面具有较大优势，因此其理论转换效率要高于P型电池。
N型电池技术日趋成熟。
据CPIA数据，随着电池片供应商对N型电池技术的大力发展，2022年Topcon单晶电池平均转换效率已达24.5%，相当于P型电池片的理论转换效率。这标志着电池片技术由P型向N型转换的时机逐渐成熟，N型电池片的产能建设蓄势待发。
Topcon技术凭借其投资性价比优势，在N型技术中脱颖而出，大规模产能率先落地。
据SMM调研机构在2023年3月份发布的报告统计，已量产的Topcon电池厂商有11家，合计产能87.4GW，正在建设中的产能达361.1GW。
乐观估计下，预计到2023年底，Topcon电池产能有望达到462.5GW。产能分布前五大地区分别为安徽（27.03%）、江苏（25.32%）、浙江（12.93%）、四川（10.38%）、云南（6.44%）。另有533.3GW以上规划产能会根据市场需求情况、企业自身战略布局及资金情况、以及下一代光伏技术成熟情况推进，做出灵活调整。
HJT电池片产能扩建紧随其后。
HJT电池片以其技术具备清晰的降本路线和高双面率、低衰减等技术优势特点，也被公认为下一代光伏电池的主流技术。其中，双面结构是. HJT高转换效率的一大重要促成因素，即在硅片正面和背面均沉积非晶硅薄膜使得其发电量大大超出单面结构。
理论上，HJT+钙钛矿叠层电池的转换效率可达43%。目前HJT异质结产品的量产成本正在稳步降低，提效空间正不断被挖掘。
据SMM 2022年11月发布的报告显示，2023年及2024年我国新增规划产能合计为61.8GW以及45.2GW，若全部达成，则2024年HJT产能将达113.9GW。
电池片迭代有效刺激了真空泵市场需求。据iVacuum真空聚焦数据显示，1GW的PERC电池片新建产能需要60台真空泵，而1GW的HJT电池片新建产能则需要70台真空泵。因此，未来电池片的产能扩建将有效带动真空泵市场的快速增长。
3.3 汉钟精机光伏真空泵优势明显
汉钟精机真空泵在光伏行业具备扎实的下游客户基础。
公司自主研发生产的真空泵设备在太阳能光伏产业已深耕多年。设备在光伏行业主要用于光伏拉晶及电池片制程，并以其优秀的应用实绩获得了多数客户的青睐。
目前，国内众多光伏大厂及重要机台商（如晶盛机电、深圳捷佳创、隆基绿能、北方华创、江苏微导、中环股份、通威股份、天合光能、晶澳科技、无锡连城等）皆与汉钟精机长期深入合作，并定期进行交流互动，共同致力于国内光伏产业的和谐发展。
据统计，2021年全球光伏真空泵市场竞争格局中，汉钟精机市场占比73.88%。
公司光伏真空泵新产品为下游企业持续赋能。
为巩固公司光伏设备的产品优势，同时解决下游客户的痛点，公司于2022年下半年推出了光伏用干式螺杆真空泵DPS系列。DPS系列产品单炉节能达592.3W，在216H运行时间内，可节约128度电，具备低成本、低能耗、高可靠性的产品优势。
此外，使用干泵替换油泵，在生产过程中实现了氩气回收，节省了氩气资源，为光伏生产企业提升了生产效益。
4 制冷压缩机：冷链物流催化增长，空调、热泵平稳发展
4.1冷链物流发展进入黄金期，制冷压缩机乘势发力
随着消费结构升级以及相关政策扶持，冷链物流发展势头良好。相比传统物流，冷链物流对技术的要求更高，资金投入也更大。随着农产品深加工的发展和生活水平提升引导的消费结构升级，冷链物流将迎来发展的黄金期。
综上，冷链物流在保证商品质量和减少损耗方面具有重要作用。为保障我国冷链物流的快速发展，国家近年来相继出台了一系列政策，给我国冷链物流产业链的发展提供了一个良好的经营环境。
冷链物流市场规模稳步增长。
在旺盛的消费需求驱动之下,我国冷链物流行业正步入高速发展阶段，2022年中国冷链物流市场规模达5515亿元，同比增长15.55%，预计2023年冷链物流市场规模将达6486亿元，同比继续增长17.61%。
制冷压缩机是冷链物流的“心脏”。
冷链物流的主要设施包括冷库、生鲜食品加工中心、冷藏运输车和超市陈列柜等。其中，冷库是冷链物流中的核心设施，并已经从最初的储存型发展为现在的物流配送型。
因此，冷库设施中的制冷压缩机性能好坏将直接影响冷链物流系统的应用表现。
汉钟精机制冷压缩机不断迭代，以节能高效的理念和丰富的产品结构为冷链物流企业持续赋能。
预计2023年，汉钟精机将推出多款新产品，包括满足高温冷藏风冷应用需求的RC2-D系列冷藏专用压缩机H子系列，能降低机组成本和占地空间的RH-V系列CO2亚临界变频螺杆压缩机，以及适应不同工况的LC系列新一代半封单级冷冻冷藏螺杆压缩机等。
此外，还有LTII系列第二代双级螺杆机和LTII-S-IVX系列第二代双级变频冷冻压缩机，以及RGII系列新一代开启单级冷冻冷藏螺杆压缩机等。这些产品的设计和性能优化都将为冷链物流企业带来更高的能效和更紧凑的结构。
4.2 中央空调市场稳步前行，离心压缩机呈上涨态势
对中央空调市场而言，2022年是经营环境承压的挑战之年，同时也是加速差异化竞争的变革之年。
各企业通过加速产品技术革新、下沉拓展渠道市场等举措不断挖掘市场机会，令行业规模在逆势之中实现稳健增长。
需求增量释放不改向好趋势，品牌实力强化迎合场景要求，中央空调市场正在高质量发展的方针引领下加速规范发展，在环境承压的逆势之下稳健前行。
离心机领涨制冷压缩机市场。
离心机在工业项目动力充足、冷量扩张加速应用场景覆盖的利好促进下呈现稳固增长态势，并依托节能高效的产品优势成为制冷压缩机存量市场升级改造的普遍选择。
2022年，离心压缩机以18.82%的同比增长率在中央空调内销细分市场中领涨，呈现出了良好的上升趋势。
汉钟精机制冷压缩机产品结构丰富，性能强大。
公司秉持着创新、卓越的理念，不断进行新机型的研发和旧机型的更新升级，给市场带来更低能耗、更环保、更健康的产品。
例如，专为制冷空调系统的应用所开发的RC2系列压缩机，专门针对R134a等低GWP环保冷媒而设计的，具有良好的性价比的RC2-E系列压缩机，针对 R134a等低 GWP环保冷媒开发的高效RE系列缩机等。
此外，公司还布局了RT系列离心压缩机、RTM系列磁悬浮离心压缩机、RTA系列气悬浮离心压缩机。其中，RTM系列无油磁悬浮离心式压缩机，单机冷量范围从125RT到700RT，满足 GB19577-2015 双一级能效，同时搭载变频技术，不仅能够满足各种负荷的需求，也能达到提升综合能效，节省能源的效益。
4.3 空气源热泵产业应用蓬勃发展
空气源热泵供热产品可以直接替代传统的燃煤锅炉，减少散煤燃烧，直接有助于控制大气污染。空气源热泵供热产品一次能源利用率大致是燃煤锅炉的2倍，纯电锅炉的3倍，与传统的供热设备相比，不但能够节省大量的能源，而且还能减少温室气体排放；同时，空气源热泵供热产品利用了空气热能这一可再生能源，有助于提升我国的可再生能源利用率。
热泵产品广泛应用于家庭、商业和工农业领域。随着人们绿色环保意识的增强，下游用户对热泵产品的偏好和需求也明显增加。2022年我国热泵行业国内销量为216.23万台，同比增长13%。
公司致力于热泵压缩机技术的研发，相继推出了不同系列热泵产品，可满足各类下游需求。
公司热泵产品结构全面，其中既包括了可应用在西北高寒及高海拔地区的超低温空气源热泵，也包含了可在化工行业、食品行业、印染行业、厨余垃圾烘干、淤泥烘干以及制药等行业使用的微压蒸汽热泵机组、超高温热泵机组等。
2022年，公司还推出了水蒸气增压机组。该机组可将微压蒸汽增压至更高压力，拓展热泵机组应用范围，满足不同工艺制程的用热需求。
此外，公司还推出增加制冷功能的经济型低环温空气源热泵机组。该机组与高效型超低环温空气源热泵做一个区分，使得低环温空气源热泵性价比更高的同时增加制冷运转模式，可以同时解决部分商业建筑冬天供暖和夏天制冷的需求。
5 空压机业务：无油螺杆空压机应用前景广阔
5.1 无油螺杆空压机技术特点
螺杆空压机可分为无油螺杆空压机和喷油螺杆空压机两类。
无油螺杆空压机在进排气端通过轴封结构隔离介质气体与轴承间的润滑油，其压缩过程中无需油的参与，因此排出的气体不含油气。
而喷油螺杆空压机在压缩气体过程中，润滑油会被喷入所压缩的气体中，起着润滑、密封、冷却及降低噪音的作用，因此其输出的压缩空气是含油的。由此可知，无油螺杆空压机相对于喷油空压机具备更高的制程洁净度以及更低的维护成本。
5.2 无油螺杆空压机可满足下游诸多行业需求
无油螺杆空压机在微电子芯片、生物工程、食品等行业得到广泛应用。无油空压机基于洁净度高、低维护成本、安静运行等优势，可以满足一些行业对制造环境的高要求，例如微电子芯片、生物工程、食品行业等。因此，无油空压机的市场规模也将随着下游诸多行业的发展而进一步扩大。
5.3 汉钟精机无油螺杆空压机紧跟时代步伐
汉钟精机的无油螺杆空压机产品正在稳步拓宽下游市场。在国家政策引导下，环保、食品、空分制氧等行业逐渐从使用喷油机组向无油空压机组转变，需求量大增。
为应对此增量市场，公司开发无油涡旋机组，产品噪音低，性能好，适用于空分医疗行业、实验室检验、牙科医院等场所。2022年，公司推出自制品牌的无油螺杆空压机，逐步取代进口品牌，为客户带来更好的性价比，得到客户认可，未来市场应有较大发展空间。
6 盈利预测及估值
6.1 核心假设与盈利预测
公司是国内压缩机主要供应商，同时，公司凭借其光伏及半导体真空泵业务加速布局，业绩有望不断增长。预计2023-2025年,公司实现总营收38.61/46.67/56.91亿元，CAGR为20.34%；实现归母净利润7.26/9.59/12.16亿元，CAGR为23.59%；综合毛利率稳步提升为36.71%/37.70%/38.60%。
1）假设2023-2025年，公司压缩机业务随着自身产品及客户的不断拓展，分别实现营业收入为18.86亿、20.75亿、22.82亿，CAGR为9.52%。此外，由于该部分市场格局趋于稳定，毛利率约为31.66%、31.94%、32.21%。
2）假设2023-2025年，公司真空产品受到国产替代的持续推进，自身产品及客户不断拓展，分别实现营业收入为16.79亿、22.44亿、30.00亿，CAGR为32.97%。此外，受公司产品结构的优化以及规模效应体现，该部分毛利率稳中有升，分别为43.20%、43.83%、44.22%。
3）假设2023-2025年，公司零件及维保伴随产品业务同步拓展，分别实现营业收入为2.22亿、2.66亿、3.20亿，CAGR为20.04%。此部分毛利率基本稳定，约为40.00%。
4）假设2023-2025年，公司铸件产品随着公司业务规模扩张而逐步拓展，分别实现营业收入为0.73亿、0.81亿、0.89亿，CAGR为9.93%。此部分毛利率基本稳定，约为8.00%。
5）假设2023-2025年，公司为确保压缩机和真空产品保持竞争优势，持续进行研发投入。此外，随着真空产品在下游市场的突破进取，对应团队需要进一步壮大，管理和销售费用逐年增加。而由于公司在国内的市场地位基本稳固，公司整体运营有望保持平稳，因此期间费用率基本稳定。
6.2 可比公司估值
综合考虑商业模式和业务结构等因素，选取光伏及半导体零部件公司晶盛机电、捷佳伟创、富创精密、新莱应材、金辰股份，以及螺杆式压缩机公司开山股份、东亚机械作为可比公司。
预计2023年可比公司PE均值为29.33倍，汉钟精机估值整体低于可比公司估值，仅为18.92倍。公司业绩未来受益真空泵业务国产替代及压缩机业务随经济复苏回暖，增长可期。给予公司30倍PE估值，对应目标价40.80元。
风险提示
半导体真空泵业务开展不及预期
半导体真空泵业务是公司业绩增长的主要驱动力之一。由于其技术难度大，客户端工艺验证流程复杂、验证周期长，因此在开拓本土客户的过程中存在失败及进度不及预期的风险。此外，若下游晶圆厂产能扩建情况不及预期，同样可能对公司业绩造成不利影响。
光伏电池片产能扩建情况不及预期
光伏真空泵业务是公司业绩增长的主要驱动力之一，具体需求量与下游客户的电池片的产能扩建情况存在较大的相关性。若未来客户电池片产能扩建情况不及预期，可能对公司业绩造成不利影响。
宏观经济景气度不及预期
压缩机业务是公司的重要业务组成之一，其下游客户的需求情况与整体宏观经济的景气度存在相关性。若宏观经济的景气度不及预期，可能影响下游冷链、热泵等行业的发展规模，进而对公司压缩机业务的业绩造成不利影响。
技术更新不及预期
公司真空泵产品属于技术密集型行业，对研发投入和专业人才要求高。若公司设备研发方向无法顺应市场需求、技术水平不能满足客户需要或者公司产品技术迭代不及时，都可能对经营业绩造成不利影响。
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上海汉钟精机股份有限公司成立于1998年1月17日，并于2007年在深交所挂牌上市。
公司前身为廖哲男于台湾创办的压缩机公司，1996年在上海设立办事处，是国内螺杆式压缩机的龙头企业。
公司以压缩机起家，凭借多年的技术积累和深入市场洞察，于2010年起发力开展真空泵业务，下游主要覆盖光伏及半导体领域。
目前，公司已成为晶盛、捷佳、高景、双良、隆基、华虹、芯恩、联电、力积电等知名厂家的真空泵产品供应商。
公司股权结构稳定。
公司2023年第一季度报告显示，境外法人巴拿马海尔梅斯公司持有公司32.70%的股份，为公司第一大股东；境外法人维尔京群岛持有公司28.84%的股份，为公司第二大股东。
公司2022年年度报告显示，公司实际控制人为创始人廖哲男先生，通过持股23.09%汉钟投资控股股份有限公司，间接持有公司股份。
自上市起，前二大股东合计持股比例保持60%以上，实际控制人未发生变更，公司股权结构及管理体系稳固。
公司主营业务分为压缩机及真空泵两大板块，产品线丰富。
压缩机业务是公司传统优势业务，包括制冷压缩机和空气压缩机，产品覆盖商用中央空调压缩机、冷冻冷藏压缩机、热泵压缩机和空压产品等。真空泵业务为公司近年来业绩增长的主要动力来源，在光伏及半导体两大领域持续放量。
公司为全球少数专注压缩机与真空泵制造的世界大厂，获得诸多荣誉。
公司先后被评为国家重点新产品企业、中国机械工业质量诚信企业、品牌培育示范企业、中国外贸出口先导指数样本企业、工信部服务型制造示范项目、上海制造业企业100强、上海成长性企业50强、中国制造业上市公司价值创造500强。
分/子公司多地区共同发力，协同发展。
公司已在南京、广州、重庆、济南相继设立分公司，同时在浙江、安徽、山东、香港、韩国和越南等地区设立子公司，不断拓展经营范围、细化产品生产分工，同步提升国内外市场产品占有率。
1.2 产品结构持续优化，公司业绩稳健增长
近年来受益真空产品的逐步放量，公司业绩表现持续提升。
2019-2022年，公司实现营收由18.07亿元增长至32.66亿元，CAGR高达20.34%；归母净利润由2.46亿元增长至6.44亿元，CAGR达23.59%。
2022年公司实现营收32.66亿元，同比增长9.55%；实现归母净利润6.44亿元，同比增长32%。净利润增速高于营业收入，主要得益于真空泵产品的逐步放量。
从2022年公司的业绩表现来看，其压缩机业务实现营收17.37亿元，同比增长2.36%，毛利率为31.43%，同比提升4.28个百分点；真空产品实现营收12.76亿元，同比增长22.41%，毛利率42.61%，基本稳定；零件及维修实现营收1.85亿元，毛利率为39.19%；铸件产品实现营收0.68亿元，毛利率为8.72%。
从营收结构来看，高毛利的真空产品有效提升了公司的盈利能力。
2016-2022年公司真空泵的营收占比持续提升，由2016年的5.07%增长至2022年的39.08%，CAGR高达40.55%。2022年公司真空泵毛利率为42.61%，同期压缩机毛利率31.43%。
近年来，公司真空产品的毛利构成由2016年的2.46%迅速增长至2022年的46.55%，并与传统压缩机业务的毛利贡献基本持平，有效地打开了公司盈利能力的上行通道。
2022年公司毛利率为35.78%，净利率为19.79%，盈利能力稳步提升。
近五年来公司销售毛利率始终维持35%左右的水平，销售净利率由2018年的11.71%逐年提升至2022年的19.79%，主要原因为控费能力的提升和产品结构的不断优化。随着未来高毛利的真空产品在光伏和半导体领域的进一步导入，公司盈利能力存在持续提升空间。
期间费用率稳步下行，研发投入持续加码。
近年来公司期间费用率较为稳定，呈现逐步下行趋势。这主要得益于公司大力推行精益生产及规模化生产，费用管控能力稳步提升。
从研发支出和研发费率上看，2022年研发费用为1.72亿元，占营收比例为5.25%。业绩兑现期研发费用率有所下行，并持续向光伏及半导体真空泵领域加码。此外，截至2022年末，公司已拥有96项专利，其中发明专利7项、实用新型专利78项、外观设计专利11项。
2 半导体真空泵：核心零部件国产化加速，成长空间稳步提升2.1 半导体设备市场规模持续增长，助力真空泵需求扩增
半导体设备是数码产业的基石，对整体产业链具有关键支撑作用。
半导体设备泛指生产各类半导体产品所需要的设备，位于产业链上游，是半导体行业的核心和基础。其年产值约为数百亿美元，在行业总产值中占比并不大，但支撑着年产值数千亿美元的半导体行业和数万亿美元的电子信息行业。
作为一代工艺发展的前提，半导体设备的性能提升对所有下游产品和应用的变革起着决定性的先导作用，是亟需实现国产化的关键领域。
半导体设备市场空间广阔，拉动真空设备市场稳步扩张。
下游电子、汽车、通信等行业需求稳步扩张，物联网、云计算和大数据等新兴产业的迅猛发展叠加传统集成电路产业先进制程的产能扩张需求，促使半导体设备行业迎来了广阔的市场空间，也同步带动了半导体真空泵市场规模的稳步扩张。
据SEMI数据显示，2022年半导体设备市场规模再创新高达到1076亿美元，自2019年起CAGR为21.63%。据华经产业研究院数据显示，2022年全球半导体真空泵市场规模约147.3亿元，自2019年起CAGR为12.77%。
2.2 干式真空泵倍受青睐，国产替代空间广阔
真空泵是真空系统的核心，细分品类众多，应用领域广泛。
主要工作原理为：利用机械、物理或化学方法对被抽容器进行抽气，从而获得低于大气压力的真空环境，为后续工艺制作和科学试验创造合适的物理环境。
根据工作原理的差异，真空泵又可分为气体传输泵和气体捕集泵，其中气体传输泵为主要应用类型，占据约65%市场规模。而气体传输泵按结构特点划分，可分为往复式、旋转式、牵引式等。不同的结构特点，也对应着真空产品不同的应用范围。
真空泵是半导体设备的核心零部件之一，贯穿于工艺制程的多个环节。
真空泵主要为单晶硅制造和前道晶圆加工提供超洁净真空环境，其应用环节覆盖Load-lock、量测、刻蚀、薄膜沉积（PVD、CVD、ALD）、扩散、离子注入等清洁及严苛制程。
由于半导体器件为多层材料结构，层与层之间混入的气体分子容易对器件性能造成破坏，进而影响芯片良率。因此，极度受控的真空环境对半导体制程尤为重要。
此外，随着半导体制程线宽不断微缩，半导体制造的工艺步骤数量不断增加，促使晶圆加工所需的精度和稳定性要求不断提高，从而推动着真空设备需求的进一步提升。
2021年半导体真空泵国产化率约5%，国产替代潜力大。
由于半导体真空泵技术含量较高，全球市场集中度高，呈现寡头垄断格局。据华经产业研究院数据，当前Atlas、Pfeiffer及其他海外厂商共占据全球半导体真空泵市场约95%的市场份额，而国产厂商合计份额约5%，具备广阔的国产替代空间。
2.3 受益国产替代进程加速，真空泵设备市场空间广阔
半导体设备是电子产业发展的必争之地，国产替代势在必行。随着贸易和科技摩擦的日益加剧，美国对华技术封锁措施持续出台。
2022年美国组建了“Chip4联盟”，并发布对华先进计算和半导体制造的出口管制新规，针对中国半导体先进制程技术和设备进行限制。
2023年，荷兰阿斯麦、日本尼康和东京电子等半导体设备巨头实施对华出口新规，在继续禁绝向中国企业出售EUV光刻机的基础上扩大管制范围。
在此环境下，本土设备厂商正在进行产品技术能力奋力追赶，同时下游晶圆厂购买本土设备意愿大大增强，推动国产化水平快速提升。
半导体设备国产化率较低，未来替代空间广阔。
据中商情报网2022年8月发布的报告显示，中国晶圆厂商半导体各环节设备国产化率不足20%。相对较低的半导体设备国产化率，预示着国产替代市场具备较大的发展潜力。而真空泵作为半导体多个制程环节的设备核心零部件同样拥有着广阔的国内市场空间。
中国大陆晶圆厂商持续扩产，为真空泵带来增量市场。
根据SEMI发布的报告显示，2020年初至2024年底，全球8英寸晶圆厂产能每月将增加120万片，达到每月690万片，即增长21%。
8英寸晶圆虽然2023年增速放缓，但在未来仍旧保持增长态势。这其中，中国大陆地区8英寸晶圆产能在2022年已占全球产能的21%，处于领先地位。
此外，根据JW Insights预测，2022-2026年中国大陆将新增25座12寸晶圆厂，到2026年底，中国12英寸晶圆厂总产能将超过276.3万片，较2022年提高165.1%。晶圆厂的持续扩产将为干式真空泵创造市场需求，并在未来保持强劲势头。
2.4 公司为国内螺杆式真空泵龙头，产品已导入下游头部客户
公司为本土半导体真空泵龙头，产品系列已覆盖全制程。公司的半导体真空泵以干式螺杆泵和罗茨泵为主，拥有SEMI安全基准验证证书。
产品方面，公司已推出针对半导体应用需求的PMF、iPM和iPH三个产品系列，分别适用于清洁制程、半严苛制程和严苛制程，可满足半导体最先进工艺的生产要求。
此外，真空泵产品可用于第三代半导体产线，并已经导入到三安光电等头部公司，在力积电、联电同样取得了突破性进展。由此可见，公司的真空泵产品在国产替代市场中已经开始崭露头角，未来成长空间值得期待。
干式螺杆真空泵是一种无介质、无接触的旋转真空泵。
干式螺杆真空泵由一对同步齿轮带动逆向旋转的螺杆构成。螺杆旋转可周期性改变转子齿面之间的间隙容积，待抽气体通过进气口进入泵腔后，在螺杆旋转作用下沿泵腔逐渐被压缩，最终通过排气口实现气体抽出。
干式真空泵为半导体制造环节中主要应用的真空泵类型。
与油封式真空泵不同，干式真空泵因机械摩擦很小而且无需油类或其他液体介质介入，因而避免了工作介质返流污染被抽容器以及介质变质腐蚀容器的问题。
这不仅确保了更高的生产效率和产品良率，也降低了设备的维护成本和运行成本。由于半导体沉积及刻蚀工艺中往往生成腐蚀性气体和研磨微粒，采用干式真空泵也可更好地避免腐蚀性气体与介质发生有害化学反应，同时防止微粒混入液体介质中影响设备持续运行。
3 光伏真空泵：电池片迭代持续推进，光伏设备零部件需求旺盛3.1 真空泵在拉晶和电池片环节中不可或缺
光伏产业链上游包括硅料生产、硅片制造，中游包括光伏电池片、光伏组件，下游主要是光伏发电及其应用。其中具备真空生产需求的环节主要包含硅片制造中的拉晶环节，以及电池片生产环节。
真空泵为拉晶环节提供单晶生长的洁净环境。
拉晶工艺的准备工作主要为装料、抽空捡漏、压力化。在保障炉内具有较高的洁净度的同时，使得炉内压力逐渐升至单晶成长的压力范围。
之后方可进行化料、引晶、缩颈、放肩、转肩、等径生长等工序，最终产出晶棒。因此，真空泵主要用于拉晶工艺的抽空环节。
真空技术是电池片工艺稳定的关键技术之一。
传统电池片生产流程大体分为6个步骤。包括：清洗制绒、扩散、刻蚀、镀膜、丝网印刷、烧结。不同的电池片在制造生产过程中存在一定差异。例如，Topcon电池生产流程有12-13步骤，HJT电池生产流程则减少至6步骤。而真空泵在光伏生产工艺中意义重大,被广泛应用于PECVD、LPCVD、ALD等设备中。
以电池片镀膜为例，真空环境更有利于控制薄膜厚度，以制备具有各种不同功能的功能性薄膜。同时，真空带来的清洁环境，也使得薄膜不易受到污染，进而有利于提升镀膜的致密性、纯度以及均匀性。
3.2 电池片技术迭代催生真空泵需求增量
光伏电池片根据其采用硅片原材料的掺杂类型可分为P型电池片和N型电池片。光伏电池片的上游是硅片和银浆。
纯硅片并不导电，但在硅中掺杂其他元素可改变其分子结构，使其具备导电特性。若在硅晶体中掺杂磷（P）元素，可做成N型硅片；而掺杂硼（B）元素，可做成P型硅片。
其中，以N型硅片为衬底称为N型电池片，以P型硅片为衬底称为P型电池片。
N型电池主要包括隧穿氧化层钝化接触电池（Topcon）、本征薄膜异质结电池（HJT）、全背电极接触电池（IBC）；而P型电池则主要包括传统铝背场电池（BSF）和钝化发射极和背面电池（PERC）。
N型电池的理论转换效率高于P型电池片。N型电池作为P型电池的竞争者，在电池片结构、光衰致减反应、工作温度以及弱光响应等方面具有较大优势，因此其理论转换效率要高于P型电池。
N型电池技术日趋成熟。
据CPIA数据，随着电池片供应商对N型电池技术的大力发展，2022年Topcon单晶电池平均转换效率已达24.5%，相当于P型电池片的理论转换效率。这标志着电池片技术由P型向N型转换的时机逐渐成熟，N型电池片的产能建设蓄势待发。
Topcon技术凭借其投资性价比优势，在N型技术中脱颖而出，大规模产能率先落地。
据SMM调研机构在2023年3月份发布的报告统计，已量产的Topcon电池厂商有11家，合计产能87.4GW，正在建设中的产能达361.1GW。
乐观估计下，预计到2023年底，Topcon电池产能有望达到462.5GW。产能分布前五大地区分别为安徽（27.03%）、江苏（25.32%）、浙江（12.93%）、四川（10.38%）、云南（6.44%）。另有533.3GW以上规划产能会根据市场需求情况、企业自身战略布局及资金情况、以及下一代光伏技术成熟情况推进，做出灵活调整。
HJT电池片产能扩建紧随其后。
HJT电池片以其技术具备清晰的降本路线和高双面率、低衰减等技术优势特点，也被公认为下一代光伏电池的主流技术。其中，双面结构是. HJT高转换效率的一大重要促成因素，即在硅片正面和背面均沉积非晶硅薄膜使得其发电量大大超出单面结构。
理论上，HJT+钙钛矿叠层电池的转换效率可达43%。目前HJT异质结产品的量产成本正在稳步降低，提效空间正不断被挖掘。
据SMM 2022年11月发布的报告显示，2023年及2024年我国新增规划产能合计为61.8GW以及45.2GW，若全部达成，则2024年HJT产能将达113.9GW。
电池片迭代有效刺激了真空泵市场需求。据iVacuum真空聚焦数据显示，1GW的PERC电池片新建产能需要60台真空泵，而1GW的HJT电池片新建产能则需要70台真空泵。因此，未来电池片的产能扩建将有效带动真空泵市场的快速增长。
3.3 汉钟精机光伏真空泵优势明显
汉钟精机真空泵在光伏行业具备扎实的下游客户基础。
公司自主研发生产的真空泵设备在太阳能光伏产业已深耕多年。设备在光伏行业主要用于光伏拉晶及电池片制程，并以其优秀的应用实绩获得了多数客户的青睐。
目前，国内众多光伏大厂及重要机台商（如晶盛机电、深圳捷佳创、隆基绿能、北方华创、江苏微导、中环股份、通威股份、天合光能、晶澳科技、无锡连城等）皆与汉钟精机长期深入合作，并定期进行交流互动，共同致力于国内光伏产业的和谐发展。
据统计，2021年全球光伏真空泵市场竞争格局中，汉钟精机市场占比73.88%。
公司光伏真空泵新产品为下游企业持续赋能。
为巩固公司光伏设备的产品优势，同时解决下游客户的痛点，公司于2022年下半年推出了光伏用干式螺杆真空泵DPS系列。DPS系列产品单炉节能达592.3W，在216H运行时间内，可节约128度电，具备低成本、低能耗、高可靠性的产品优势。
此外，使用干泵替换油泵，在生产过程中实现了氩气回收，节省了氩气资源，为光伏生产企业提升了生产效益。
4 制冷压缩机：冷链物流催化增长，空调、热泵平稳发展4.1冷链物流发展进入黄金期，制冷压缩机乘势发力
随着消费结构升级以及相关政策扶持，冷链物流发展势头良好。相比传统物流，冷链物流对技术的要求更高，资金投入也更大。随着农产品深加工的发展和生活水平提升引导的消费结构升级，冷链物流将迎来发展的黄金期。
综上，冷链物流在保证商品质量和减少损耗方面具有重要作用。为保障我国冷链物流的快速发展，国家近年来相继出台了一系列政策，给我国冷链物流产业链的发展提供了一个良好的经营环境。
冷链物流市场规模稳步增长。
在旺盛的消费需求驱动之下,我国冷链物流行业正步入高速发展阶段，2022年中国冷链物流市场规模达5515亿元，同比增长15.55%，预计2023年冷链物流市场规模将达6486亿元，同比继续增长17.61%。
制冷压缩机是冷链物流的“心脏”。
冷链物流的主要设施包括冷库、生鲜食品加工中心、冷藏运输车和超市陈列柜等。其中，冷库是冷链物流中的核心设施，并已经从最初的储存型发展为现在的物流配送型。
因此，冷库设施中的制冷压缩机性能好坏将直接影响冷链物流系统的应用表现。
汉钟精机制冷压缩机不断迭代，以节能高效的理念和丰富的产品结构为冷链物流企业持续赋能。
预计2023年，汉钟精机将推出多款新产品，包括满足高温冷藏风冷应用需求的RC2-D系列冷藏专用压缩机H子系列，能降低机组成本和占地空间的RH-V系列CO2亚临界变频螺杆压缩机，以及适应不同工况的LC系列新一代半封单级冷冻冷藏螺杆压缩机等。
此外，还有LTII系列第二代双级螺杆机和LTII-S-IVX系列第二代双级变频冷冻压缩机，以及RGII系列新一代开启单级冷冻冷藏螺杆压缩机等。这些产品的设计和性能优化都将为冷链物流企业带来更高的能效和更紧凑的结构。
4.2 中央空调市场稳步前行，离心压缩机呈上涨态势
对中央空调市场而言，2022年是经营环境承压的挑战之年，同时也是加速差异化竞争的变革之年。
各企业通过加速产品技术革新、下沉拓展渠道市场等举措不断挖掘市场机会，令行业规模在逆势之中实现稳健增长。
需求增量释放不改向好趋势，品牌实力强化迎合场景要求，中央空调市场正在高质量发展的方针引领下加速规范发展，在环境承压的逆势之下稳健前行。
离心机领涨制冷压缩机市场。
离心机在工业项目动力充足、冷量扩张加速应用场景覆盖的利好促进下呈现稳固增长态势，并依托节能高效的产品优势成为制冷压缩机存量市场升级改造的普遍选择。
2022年，离心压缩机以18.82%的同比增长率在中央空调内销细分市场中领涨，呈现出了良好的上升趋势。
汉钟精机制冷压缩机产品结构丰富，性能强大。
公司秉持着创新、卓越的理念，不断进行新机型的研发和旧机型的更新升级，给市场带来更低能耗、更环保、更健康的产品。
例如，专为制冷空调系统的应用所开发的RC2系列压缩机，专门针对R134a等低GWP环保冷媒而设计的，具有良好的性价比的RC2-E系列压缩机，针对 R134a等低 GWP环保冷媒开发的高效RE系列缩机等。
此外，公司还布局了RT系列离心压缩机、RTM系列磁悬浮离心压缩机、RTA系列气悬浮离心压缩机。其中，RTM系列无油磁悬浮离心式压缩机，单机冷量范围从125RT到700RT，满足 GB19577-2015 双一级能效，同时搭载变频技术，不仅能够满足各种负荷的需求，也能达到提升综合能效，节省能源的效益。
4.3 空气源热泵产业应用蓬勃发展
空气源热泵供热产品可以直接替代传统的燃煤锅炉，减少散煤燃烧，直接有助于控制大气污染。空气源热泵供热产品一次能源利用率大致是燃煤锅炉的2倍，纯电锅炉的3倍，与传统的供热设备相比，不但能够节省大量的能源，而且还能减少温室气体排放；同时，空气源热泵供热产品利用了空气热能这一可再生能源，有助于提升我国的可再生能源利用率。
热泵产品广泛应用于家庭、商业和工农业领域。随着人们绿色环保意识的增强，下游用户对热泵产品的偏好和需求也明显增加。2022年我国热泵行业国内销量为216.23万台，同比增长13%。
公司致力于热泵压缩机技术的研发，相继推出了不同系列热泵产品，可满足各类下游需求。
公司热泵产品结构全面，其中既包括了可应用在西北高寒及高海拔地区的超低温空气源热泵，也包含了可在化工行业、食品行业、印染行业、厨余垃圾烘干、淤泥烘干以及制药等行业使用的微压蒸汽热泵机组、超高温热泵机组等。
2022年，公司还推出了水蒸气增压机组。该机组可将微压蒸汽增压至更高压力，拓展热泵机组应用范围，满足不同工艺制程的用热需求。
此外，公司还推出增加制冷功能的经济型低环温空气源热泵机组。该机组与高效型超低环温空气源热泵做一个区分，使得低环温空气源热泵性价比更高的同时增加制冷运转模式，可以同时解决部分商业建筑冬天供暖和夏天制冷的需求。
5 空压机业务：无油螺杆空压机应用前景广阔5.1 无油螺杆空压机技术特点
螺杆空压机可分为无油螺杆空压机和喷油螺杆空压机两类。
无油螺杆空压机在进排气端通过轴封结构隔离介质气体与轴承间的润滑油，其压缩过程中无需油的参与，因此排出的气体不含油气。
而喷油螺杆空压机在压缩气体过程中，润滑油会被喷入所压缩的气体中，起着润滑、密封、冷却及降低噪音的作用，因此其输出的压缩空气是含油的。由此可知，无油螺杆空压机相对于喷油空压机具备更高的制程洁净度以及更低的维护成本。
5.2 无油螺杆空压机可满足下游诸多行业需求
无油螺杆空压机在微电子芯片、生物工程、食品等行业得到广泛应用。无油空压机基于洁净度高、低维护成本、安静运行等优势，可以满足一些行业对制造环境的高要求，例如微电子芯片、生物工程、食品行业等。因此，无油空压机的市场规模也将随着下游诸多行业的发展而进一步扩大。
5.3 汉钟精机无油螺杆空压机紧跟时代步伐
汉钟精机的无油螺杆空压机产品正在稳步拓宽下游市场。在国家政策引导下，环保、食品、空分制氧等行业逐渐从使用喷油机组向无油空压机组转变，需求量大增。
为应对此增量市场，公司开发无油涡旋机组，产品噪音低，性能好，适用于空分医疗行业、实验室检验、牙科医院等场所。2022年，公司推出自制品牌的无油螺杆空压机，逐步取代进口品牌，为客户带来更好的性价比，得到客户认可，未来市场应有较大发展空间。
6 盈利预测及估值6.1 核心假设与盈利预测
公司是国内压缩机主要供应商，同时，公司凭借其光伏及半导体真空泵业务加速布局，业绩有望不断增长。预计2023-2025年,公司实现总营收38.61/46.67/56.91亿元，CAGR为20.34%；实现归母净利润7.26/9.59/12.16亿元，CAGR为23.59%；综合毛利率稳步提升为36.71%/37.70%/38.60%。
1）假设2023-2025年，公司压缩机业务随着自身产品及客户的不断拓展，分别实现营业收入为18.86亿、20.75亿、22.82亿，CAGR为9.52%。此外，由于该部分市场格局趋于稳定，毛利率约为31.66%、31.94%、32.21%。
2）假设2023-2025年，公司真空产品受到国产替代的持续推进，自身产品及客户不断拓展，分别实现营业收入为16.79亿、22.44亿、30.00亿，CAGR为32.97%。此外，受公司产品结构的优化以及规模效应体现，该部分毛利率稳中有升，分别为43.20%、43.83%、44.22%。
3）假设2023-2025年，公司零件及维保伴随产品业务同步拓展，分别实现营业收入为2.22亿、2.66亿、3.20亿，CAGR为20.04%。此部分毛利率基本稳定，约为40.00%。
4）假设2023-2025年，公司铸件产品随着公司业务规模扩张而逐步拓展，分别实现营业收入为0.73亿、0.81亿、0.89亿，CAGR为9.93%。此部分毛利率基本稳定，约为8.00%。
5）假设2023-2025年，公司为确保压缩机和真空产品保持竞争优势，持续进行研发投入。此外，随着真空产品在下游市场的突破进取，对应团队需要进一步壮大，管理和销售费用逐年增加。而由于公司在国内的市场地位基本稳固，公司整体运营有望保持平稳，因此期间费用率基本稳定。
6.2 可比公司估值
综合考虑商业模式和业务结构等因素，选取光伏及半导体零部件公司晶盛机电、捷佳伟创、富创精密、新莱应材、金辰股份，以及螺杆式压缩机公司开山股份、东亚机械作为可比公司。
预计2023年可比公司PE均值为29.33倍，汉钟精机估值整体低于可比公司估值，仅为18.92倍。公司业绩未来受益真空泵业务国产替代及压缩机业务随经济复苏回暖，增长可期。给予公司30倍PE估值，对应目标价40.80元。
风险提示半导体真空泵业务开展不及预期
半导体真空泵业务是公司业绩增长的主要驱动力之一。由于其技术难度大，客户端工艺验证流程复杂、验证周期长，因此在开拓本土客户的过程中存在失败及进度不及预期的风险。此外，若下游晶圆厂产能扩建情况不及预期，同样可能对公司业绩造成不利影响。
光伏电池片产能扩建情况不及预期
光伏真空泵业务是公司业绩增长的主要驱动力之一，具体需求量与下游客户的电池片的产能扩建情况存在较大的相关性。若未来客户电池片产能扩建情况不及预期，可能对公司业绩造成不利影响。
宏观经济景气度不及预期
压缩机业务是公司的重要业务组成之一，其下游客户的需求情况与整体宏观经济的景气度存在相关性。若宏观经济的景气度不及预期，可能影响下游冷链、热泵等行业的发展规模，进而对公司压缩机业务的业绩造成不利影响。
技术更新不及预期
公司真空泵产品属于技术密集型行业，对研发投入和专业人才要求高。若公司设备研发方向无法顺应市场需求、技术水平不能满足客户需要或者公司产品技术迭代不及时，都可能对经营业绩造成不利影响。
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报告来自【远瞻智库】